Quem tem pára-quedas?

Catarina Martins, líder do Bloco de Esquerda, ontem em entrevista à SIC Notícias (video):

Bruxelas chumbou o orçamento de França, chumbou o orçamento de Itália, chumbou o orçamento de Espanha e portanto a Comissão Europeia está numa deriva de destruição das economias e portanto cabe aos países e aos governos dos países serem claros na defesa da economia e emprego desses países.

A preocupação não deve ser a Comissão Europeia mas, sim, a agência de notação financeira DBRS. Talvez o inglês técnico dos deputados e governantes do Partido Socialista não seja o melhor para chegarem, rapidamente, ao entendimento de que aquela agência espera o cumprimento das regras do Pacto de Estabilidade e Crescimento, conforme relembra João Caetano Dias:

DBRS_PT

Em Novembro do ano passado, a DBRS manteve o rating da dívida pública portuguesa um patamar acima de lixo, o que permitiu não só aos bancos portugueses usar tais títulos como colateral junto do Banco Central Europeu como, também, esta instituição proceder à sua compra no mercado secundário. A redução do rating (já a ser ponderada) seria, consequentemente, desastrosa para o financiamento de toda a economia portuguesa (pública e privada), elevando a probabilidade de novo pedido de resgate.

"Preikestolen" - Anna Bialkowska @flickr.com (creative commons)

“Preikestolen” – Anna Bialkowska @flickr.com (creative commons)

António Costa está, deste modo, “preso” entre a avaliação da DBRS e a teimosia ideológica da geringonça que, a ser contrariada, significará o início da queda do seu governo.

Vivemos numa época… (no mínimo) interessante. Cabe a cada um de nós não enfiar a cabeça na areia e preparar o nosso pára-quedas. Até pode ser que não seja necessário. Mas é sempre bom de ter à mão.

Oportunidade perdida

Tendo a concordar com o Ricardo Reis. Portugal está a desperdiçar uma oportunidade de ouro para continuar a fazer rollover da dívida pública emitida a taxas de juro bem superiores às actuais, substituindo-a por dívida emitida a maturidades de longo-prazo e com uma taxa de juro bem inferior, resultado do total esmagamento do prémio de risco e de liquidez por acção do BCE.

«Quase todos os colunistas acabam por abraçar causas. No último ano e meio, eu tenho insistido que o Estado português devia emitir mais, muito mais, dívida de longo prazo. Eu percebo que esta causa não tem o apelo de “soltem os prisioneiros” ou “salvem os pinguins”, mas com a nossa história de finanças públicas, esta causa provavelmente faz toda a diferença sobre se vamos ter outro resgate nos próximos anos.

[…]

Há outra explicação: o governo não quer pedir mais no mercado privado porque sabe que a subida na taxa de juro daria cabeçalhos nas notícias. Pedindo ao FMI pode contar com a ignorância dos comentadores que nos últimos dias louvaram a “restruturação da dívida ao FMI” como se pagar uma taxa de juro ruinosa, muito acima da alternativa de mercado, fosse um óptimo negócio. A causa desta coluna é pelo menos eliminar esta segunda hipótese.»

Casal da Eira tinto

kafka2Um gajo ao ler/ouvir o Messias que nos pastoreia não sabe se há-de rir se chorar. Esta última sobre o Banco de Portugal não é de taxista, é de atrasado mental após dois pacotes de Casal da Eira tinto.

O Messias propõe-se encontrar “um novo desenho institucional” seja lá isso o que for; queixa-se de uma putativa “dupla função” e de óbvias “insuficiências de governação”; que lhe falta “know how” (é ir a correr nomear o deputado João Galamba para Presidente do BdP, tem o know how necessário, presumo).

Ò Nossa Senhora! Vou contar um segredo ao nosso brilhante Primeiro Ministro que das duas três, ou tem andado escondido numa caverna ou é um calhau com olhos apesar do que julga a sra dona Fernanda Tadeu (inclino-me para esta segunda hipótese): a gente vive com uma moeda única partilhada com mais 18 países; em 1998 foi uma guerra tramada para conseguir criar o Banco Central Europeu que incluiu dividir o primeiro mandato do Presidente do BCE entre os preferidos de alemães e franceses; e, por último, quem manda é o euro e o BCE, o “desenho institucional”, a “função” e a “governação” é o BCE que decide. Ao Governo resta a consolação de nomear o Presidente do Banco central indígena, a fingir que manda alguma coisa.

Para ajudar, é nestas alturas que um gajo dá graças a Deus pelo euro e pelo BCE, o que o Messias demonstra com toda a clareza é a tentação dos políticos para se meterem com a moeda e assuntos dos quais não sabem nada e de caminho entalarem-nos forte e feio. A manipulação da moeda é um clássico da acção governativa ao serviço dos seus próprios interesses com o prejuízo dos cidadãos. Não fosse por outra razão, o euro e o BCE protegem-nos dos desmandos do Costamessias e afins e é muitíssimo bem vindo.

Também aqui mas mais colorido

Depósitos a salvo, contribuintes não

Público:

“O que acho que é muito importante transmitir, relativamente àqueles que têm as suas economias e poupanças depositadas no Banif, quer no continente, quer nas ilhas, quer nas comunidades portuguesas, é que, independentemente do seu montante, estarão integralmente garantidos os montantes dos depósitos. E isso está assegurado (…) mas a garantia que eu posso dar aos contribuintes não é a mesma que posso dar aos depositantes.”, afirmou António Costa

 

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Já estava na hora de acabarmos com a reserva fraccionária. Não?

Controlo público da banca?

Sobre o processo de venda da posição accionista do Estado no BANIF o secretário-geral do Partido Comunista Português, Jerónimo de Sousa, disse hoje o seguinte (meu destaque):

“independentemente da solução que possa ser encontrada”, [a situação do Banif] “demonstra a necessidade do controlo público da banca para evitar que se assista mais uma vez a uma sangria de dinheiros públicos para acudir aos desmandos e aos erros da gestão dos banqueiros”.

Gestores públicos não cometem erros? O risco para os contribuintes seria menor se os bancos fossem públicos?

"Vintage Bank Vault" - Brook Ward @flickr.com (creative commons)

“Vintage Bank Vault” – Brook Ward @flickr.com (creative commons)

A única forma de eliminar o risco para os depositantes é acabar com a fraude da reserva fraccionária. A banca, privada ou pública, está obrigado por lei a reter, nos seus cofres, apenas uma ínfima fracção do que neles foi depositado. Ou seja, os depósitos bancários não o são realmente. A melhor caracterização é que são “empréstimos aos bancos de fácil liquidez” (pelo menos para os primeiros a levantar dinheiro).

É maioritariamente por meio da aplicação a médio/longo prazo daqueles “depósitos” de curto prazo que o sector bancário obtém lucros (exemplo: crédito imobiliário ou empréstimos ao Estado). Qualquer corrida aos bancos evidencia, por isso, a escassez de fundos disponíveis a cada momento. E, para piorar a situação, a liquidez dos bancos pode ser ainda mais deteriorada quando gestores bancários, públicos e privados, cometem graves erros de avaliação em operações financeiras (bolha do mercado imobiliário e rating das dívidas públicas).

Jerónimo de Sousa quer fazer passar a mensagem que o Estado consegue melhor zelar pelas nossas poupanças. A história da alta inflação dos anos 80 do século passado em Portugal, da situação económica dos países comunistas além da Cortina de Ferro e da actual crise na Venezuela mostram que o secretário-geral do PCP não podia estar mais errado.

Sem inflação, há que mudar de vida; ou cair

O facto de os governos de Estados soberanos democráticos poderem controlar a criação de moeda a seu bel-prazer é quase invariavelmente uma calamidade. Permite a tais governos os mais sinistros desmandos recorrendo às fraudes mais desonrosas.

Permite a esses governos gastarem o que não têm, endividando-se para não terem de pagar o preço político do levantamento dos impostos em falta (mais tarde alguém há-de pagar. Ou não).

Mas isso é em boa medida possível porque, criando moeda, esses governos podem, num segundo momento, desvalorizar a unidade monetária em que antes emitiram dívida, inflacionando, dando dois golpes com um só tiro: nos cidadãos, a quem cobram um imposto não declarado, num acto que só pode ser classificado como extorsão, e nos credores, a quem pagam menos do que se comprometeram a pagar, violando materialmente o contrato de dívida, já que pagam numa moeda degradada, num acto que não estou a ver como possa ser compreendido senão também como a mais pura extorsão.

A ilusão fiscal casa-se assim com a ilusão monetária para criar o grande jogo de sombras que vicia e – sejamos claros: desnatura, desvirtua – a democracia.

Neste sentido, a criação da moeda única, da União Económica e Monetária, ao retirar aos governos nacionais a prerrogativa da criação monetária, não só desgovernamentalizando, mas desnacionalizando até o controlo da moeda, acaba por se ser, paradoxalmente, um corretivo extremamente salutar às regras do jogo democrático, diminuindo significativamente a possibilidade de fraude e extorsão. Politicamente falando, digamos, o euro limpou o ar democrático.

O problema português, o nosso problema, foi o não ternos sido capazes de nos adaptarmos a uma atmosfera mais sadia, menos propícia ao desmando e à mentira.

Muitas vezes se tem referido que viver com moeda sã implica depender na íntegra dos ganhos de produtividade e da capacidade de inovar, se quisermos conservar a competitividade; que tudo se passa a jogar no lado real da economia; e que, ao termos descurado essa lei de ferro, caímos numa armadilha, que nos atolou numa crise gravíssima, de que ainda não saímos inteiramente.

O diferencial de inflação que registámos face aos nossos parceiros ao longo das últimas décadas traduziu-se numa apreciação real, que erodiu a competitividade das nossas empresas e exilou tendencialmente a economia no sector de bens e serviços não transaccionáveis, protegidos da concorrência externa e alimentados por uma procura interna insustentavelmente inflacionada.

Já não é tanto costume relacionarmos a mudança de regime monetário com o imperativo de mudança de regime fiscal – por razões internas, e não apenas para pouparmos os nossos parceiros aos efeitos predatórios da irresponsabilidade financeira doméstica. Vejamos o que significou deixar de ser possível recorrer à inflação para «liquidar» dívida.

Com auxílio da seguinte tabela, explico melhor a dimensão do problema.

DívidaTabela

O grande ciclo de dívida que atravessa toda a história democrática divide-se em quase exactamente duas metades. A fronteira foi a adesão de Portugal ao mecanismo europeu de taxas de câmbio (1992), que implicou a passagem a um regime de baixa inflação. A adesão foi, no fundo, o passo fundamental que nos preparou para a moeda única.

A inflação média (deflator do PIB) na primeira fase do ciclo (1974-1993) foi de 16,3% ao ano. Depois, foi de 2,8% (até 2007, 3,8%). Foi o suficiente para perdermos competitividade (pequenos excessos têm efeitos enormes quando acumulados anos a fio), mas deixou de nos permitir dar o golpe aos credores e defraudar os contratos de dívida. Pelo menos na dimensão gigantesca em que o fazíamos.

Nos primeiros 20 anos de democracia (1974-1993), a inflação abateu 100 pontos percentuais de PIB ao stock de dívida. Nos 21 seguintes, apenas um terço desse valor (34 p.p.), quase todos eles acumulados até 2007 (29 p.p.). Dito de outro modo, sem o expediente da inflação, a dívida pública, em 1993, não seria igual a 54% do PIB, mas 154%. O golpe da inflação possibilitou o regime gerador de dívida que caracterizou o funcionamento das instituições até aí.

Na fase da moeda forte pós-1992, deveríamos ter criado muito menos défice, porque deixara de ser possível defraudar os credores. Em vez disso, vivemos com défices bem maiores (ver o efeito do saldo primário para dois períodos de tempo praticamente idênticos). Para crescer, como querem os galambas e outras espécies exóticas deste mundo e do outro? Entrámos também num regime de fraco crescimento, cada vez mais fraco até à estagnação e, depois, em crise, crise profunda.

Sem inflação e mantendo o mesmo regime de funcionamento em défice das instituições (de facto, aprofundando-o), a dívida perdeu o seu grande amortecedor. Ou o crescimento real aumentava significativamente, pelo menos na exata medida em que a inflação diminuía, ou acontecia o que aconteceu: o diferencial negativo entre a taxa de juro e o crescimento (em preço e volume) torna-se num propulsor mecânico do aumento da dívida.

No preciso momento em que seria crucial ajustar as instituições a uma regra qualquer obrigatória de equilíbrio orçamental, ampliámos os défices. Sem inflação, não é possível. Ou por outra, possível, é: mas acabamos onde acabámos.

Pagar dívida numa moeda que não se cria é outra coisa. Não sendo previsível o fim do regime de baixa inflação característico do euro, não controlando o governo o crescimento (qualquer governo que diga que o faz, mente desavergonhadamente), não temos outro remédio senão: ajustar o saldo orçamental – mudar de vida.

3 falácias sobre a Zona Euro

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Três ideias viraram pressupostos imutáveis, nunca questionadas, na discussão pública sobre a Zona Euro que sucedeu à crise das dívidas soberanas. São elas: 1) os Estados soberanos membros de uma zona monetária não podem/não devem falir; 2) uma união fiscal e/ou política preveniria a sua falência; 3) a Zona Euro não é óptima, pelo que não pode funcionar. São as três falsas.

  1. Os Estados soberanos devem falir

Os Estados soberanos podem e devem falir, assim limpando o seu balanço e começando de novo. O problema da falência no actual quadro institucional da União Europeia é que a falência do Estado soberano iria implicar a imediata insolvência da banca doméstica, e por sua vez uma necessidade de recapitalização. Vejamos porquê. Para que um banco possa solicitar liquidez ao Banco Central, este tem de ceder como colateral títulos de dívida pública do Estado soberano onde constituiu personalidade jurídica (*). Caso não os tenha, tem de os adquirir. Ora, se a taxa de juro desses títulos subir (i.e., o preço dos títulos baixou), isto irá gerar imparidades no balanço dos bancos. Por conseguinte, para que estes cumpram os rácios de capital serão obrigados a consolidar e a ceder menos crédito. A contracção do crédito arrefece a economia pelos canais habituais, reduzindo a receita fiscal e aumentando o défice orçamental, pondo em causa a sustentabilidade da dívida pública. Os juros sobem. Este círculo vicioso entre risco soberano e risco bancário, ou «loop diabólico», como Teixeira dos Santos gostava de lhe chamar nas suas aulas, é fruto, não da ausência de uma união política ou fiscal, mas sim da ausência de uma união bancária.

  1. Uma união fiscal e/ou política não previne a falência de um Estado

Os Estados Unidos conseguiram sobreviver sem uma união fiscal durante 140 anos, entre 1790, ano da criação do dólar, e 1930, e com uma união política em constante evolução. A união fiscal, atenuando embora o efeito de alguns estabilizadores automáticos no défice, como por exemplo os subsídios de desemprego, não resolve insolvências que resultem de problemas estruturais. Com efeito, e esquecendo Porto Rico, que é um Estado sem personalidade jurídica, a cidade de Detroit foi à falência, e o Estado de Illinois também poderá ir à falência. Lá como cá, o Banco Central não pode socorrer (bailout) um Estado. No entanto, a falência de um Estado nos EUA não implica que este tenha de sair da federação e efectuar pagamentos numa nova moeda. Porquê?

Porque, ao contrário da União Europeia, existe uma união bancária. Assim, os bancos não estão vinculados a um Estado soberano, e não estão obrigados a adquirir títulos de dívida pública de um soberano em particular por forma a obter liquidez junto do Banco Central. Ou seja, não existe perigo de bank run no caso de uma falência do soberano. Para que isto seja possível teria de ser instituída uma união bancária na Zona Euro, assim permitindo que qualquer residente europeu abra uma conta bancária em qualquer país da união sem requerer burocracia ou autorizações adicionais, e deixando de exigir que os bancos comprem títulos de dívida pública. Mais ainda, o Estado soberano deixaria de ser capaz de taxar os depósitos (bail in) ou alterar a moeda desses depósitos (do Euro para o Drachma, por exemplo).

Nestas circunstâncias, a falência do Estado grego conduziria apenas à necessidade de este ter saldos primários. Os bancos continuariam a operar normalmente, assim como o restante sector privado. Obviamente que existiria um impacto económico na falência do Estado, mas este não teria repercussões financeiras tão graves como a total desestabilização e potencial insolvência do sector bancário.

  1. A Zona Euro não é óptima

Segundo os critérios de optimalidade de Robert Mundell — o que inclui uma união fiscal, a inexistência de barreiras à migração, entre outros —, a Zona Euro não é uma zona monetária óptima. Mas isto não implica que uma zona sub-óptima seja disfuncional ou que não seja benéfica para os seus membros. Aliás, que sistema económico ou social funciona tal e qual como definido num equilíbrio Walrasiano? Os próprios EUA têm vários Estados que não cumprem os requisitos estipulados por Robert Mundell.

No entanto, sabemos o que a Zona Euro permite — que os países-membros reduzam os custos de transacção, em particular o risco cambial, promovendo as transacções no mercado europeu. Permite também evitar que Estados abusem da alavanca da desvalorização cambial como forma de «resolver», ainda que de forma meramente ilusória, problemas de competitividade. Se a taxa de câmbio fosse solução para alguma coisa, a Grécia dos anos 80 ou 90 teria crescido exponencialmente e exportaria carros para Estugarda. Tanto assim não foi, que o crescimento pré-Euro da Grécia foi muito inferior ao crescimento pós-Euro, embora a Grécia e também Portugal não tenham sabido aproveitar a redução dos custos de financiamento que o Euro trouxe.

(*) Nota: após a crise financeira de 2007-08, o BCE criou um mecanismo que alargava o leque de activos que aceita como colateral para ceder liquidez. Esta operação foi semelhante ao Quantitative Easing, iniciado em Março de 2015, com a diferença que é estéril, isto é, não aumenta o balanço do Banco Central. No entanto, dado isto não ser um mecanismo convencional dos BCs, não substitui uma adenda aos estatutos do BCE, permitindo que, de forma permanente, os bancos não sejam obrigados a comprar títulos de dívida pública do próprio país (ht LT).

Currency union and fiscal union

Recomendo a leitura integral deste texto (link via Mário Amorim Lopes), sem prejuízo de considerar que, economicamente, a zona euro seria mais – e não menos – credível com um mecanismo claro de insolvência e saída e que, do ponto de vista de países na situação da Grécia no contexto da União Europeia, há bons argumentos políticos (que eu subscrevo) para defender a saída do país em causa do euro: Mankiw and Conventional Wisdom on Europe. Por John Cochrane.

What is this “fiscal union,” apparently providing countercyclical Keynesian stimulus at the right moment? In the US, we have Federal contributions to social programs such as unemployment insurance. Europe has the common agricultural policy and many other subsidies. We do not have systematic, reliably countercyclical, timely, targeted, and temporary local fiscal stimulus programs. Just how big is the local cyclical variation in state or local level government spending or transfers? (And why does fiscal union matter so much anyway? If you’re a Keynesian, then local borrow and spend fiscal stimulus should be plenty. The union matters only when countries near sovereign default and can’t borrow.)

The local and cyclical qualifiers matter. Yes, both US and Europe have some pretty large cross-subsidies. But most of these are permanent. The rest of the nation subsidizes corn ethanol to Iowa year in and year out. Social security payments come year in and year out, and transfer money from states with workers to those with retirees. Monetary policy has at best short-run effects, so the argument for currency union has to be about local cyclical, recession-related variation in economic fortunes, not permanent transfers.

And Federal fiscal transfers only started in the 1930s. We had a currency union in 1790, and no substantial Federal fiscal transfers at all until the 1930s. How did we get along all this time?

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A zona euro precisa de um mecanismo de insolvência e saída ordeira

Para quem como eu anda há anos a ouvir nos mais variados fóruns colegas economistas (incluindo alguns alemães e austríacos) assegurar-me – em tom mais ou menos paternalista – que um mecanismo de saída ordeira seria impossível e “obviamente” arrasaria a credibilidade do euro (assim como da UE, da civilização e porventura também da humanidade) esta notícia é especialmente interessante, mesmo que não tenha nada particularmente inovador: “Sábios” alemães: Saída do euro deve ser possível, como “último recurso”

Um conselho de cinco dos economistas mais destacados da Alemanha defende, num relatório especial publicado esta terça-feira, que é necessário criar um mecanismo para gerir insolvências de países da zona euro e que os países devem poder sair da união monetária, como “último recurso”. Estes “sábios”, que são conselheiros do governo alemão, dizem que a crise grega mostrou como são necessárias reformas urgentes que tornem a zona euro mais estável.

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O plano do Syriza para sair do euro

Governador preso e ajuda russa. O plano do Syriza para sair do euro

Financial Times dá mais detalhes sobre o plano dos membros radicais do Syriza – com a benção de Tsipras – para fazer regressar a Grécia ao dracma.

Alemães sobre a moeda única

Não é necessário ser presciente ou astrólogo para perceber que numa zona monetária existem regras e deverá imperar a disciplina monetária, e que estas têm de ser cumpridas para a sua sobrevivência. E também não é necessário ser vidente para saber que são os países com economias mais fortes a ter de fazer o enforcing de muitas dessas regras. Nada disto era desconhecido aquando da criação do Euro, e os próprios alemães estavam cientes disso, tal como esta passagem de Arnulf Baring, em 1997, bem demonstra:

They will say we are subsiding scroungers, lounging in cafes on the Mediterranean beaches. Monetary union, in the end, will result in a gigantic blackmailing operation. When we Germans demand monetary discipline, other countries will blame their financial woes on that same discipline, and by extension, on us. More, they will perceive us as a kind of economic policeman. We risk once again becoming the most hated people in Europe.

— Arnulf Baring, 1997

Uma zona monetária não tem lugar para indigência económica e para desvarios socialistas. Ou as regras que asseguram a estabilidade da zona monetária são para cumprir, ou só resta um caminho. Fora.

HT Daniel Hannan.

Dragão vermelho perdeu a chama?

Creative Commons | Dylan Pech @flickr.com

Dylan Pech @flickr.com

Oito anos atrás escrevi o seguinte sobre o milagre económico chinês:

A maioria dos eleitores não consegue identificar as políticas monetárias dos Bancos Centrais como tentativas socialistas de gerir a economia. As consequências dessas intervenções serão, portanto, atribuídas ao capitalismo e não ao socialismo.

Já mais recentemente (em 2012) o André Abrantes Amaral avisou:

Os comunistas em Pequim têm um medo de morte de perder o poder. Por isso, além de incitarem o sentimento nacionalista, tudo controlam, ignorando as correcções que, em qualquer sociedade onde o estado pouco intervenha, são feitas através de um diálogo diário e silencioso, entre consumidores e produtores. Como reconhecer o erro é, naquele regime doentio, meio caminho andado para ser posto em causa, o partido comunista chinês joga tudo por tudo numa fuga para a frente. O tal passo em frente em direcção ao precipício. Não há falências, porque é mais fácil ignorar as regras de contabilidade. Mais fácil, mas mais doloroso. Para a China e para nós.

Hoje, enquanto estamos distraídos com a Grécia, no Observador leio: “Com todos os olhos postos em Atenas, a bolsa chinesa derrapa 30%”

 

O erro gigantesco de forçar a permanência na moeda única

A Grécia e as “infelizes dicotomias” continentais. Por João Carlos Espada.

Porque não pode a União Europeia oferecer à Grécia uma ordeira saída do euro? Por que motivo não quer o Syriza que a Grécia se junte ordeiramente aos países membros da União Europeia que não são membros do euro? Por que motivo não previu o tratado de constituição do euro uma cláusula de saída ordeira da chamada “moeda única”?

Estas perguntas geram novas perguntas. Por que motivo se verifica uma enorme divisão entre países do Norte e do Sul na zona euro? O projecto do euro não visava, segundo foi anunciado, reforçar a convergência e a unidade — a famosa ever-closer union — entre os países membros? Por que motivo os resultados têm sido os opostos do que tinham sido anunciados?

(…)

Não pretendo com isto concluir que a criação do euro tenha sido necessariamente um erro. Mas foi seguramente um erro gigantesco ter criado o euro sem uma cláusula de saída ordeira. E é um erro gigantesco identificar a moeda única com a União Europeia. A moeda única deve ser apenas uma opção possível para aqueles países que queiram subscrevê-la. Por isso mesmo, esses mesmos países devem poder sair ordeiramente do euro quando maiorias eleitas preferirem políticas divergentes das do euro.

Leitura complementar: Razões para ter esperança no Syriza; O socialismo europeu e o Syriza; A Grécia e o erro de Merkel.

bitDracma

Hoje, com a provável decisão do Banco Central Europeu em não alargar o ELA (Emergency Liquidity Assistance) à banca grega, será cada vez maior a dificuldade da população helénica em aceder aos seus euros depositados. Consequentemente, uma saída da Zona Euro não necessita de ser “oficializada” pelo Eurogrupo. Basta não haver euros durante algum tempo para o governo de Tsipras ser forçado a emitir uma nova moeda.

Perante a impossibilidade de emitir, a curto prazo, notas e moedas de outra denominação, fala-se já da emissão de IOUs (títulos de dívida) negociáveis, como ponto intermédio para o “novo dracma”.

Eu tenho cenário ainda mais obscuro:  nacionalização da banca, emissão de uma moeda electrónica (o bitDracma) e proibição de todos estabelecimentos comerciais aceitarem euros. A acontecer, este cenário teria como consequência um “incentivo” para os gregos depositarem os euros que levantaram neste anterior semestre (se o combate ao mercado negro de euros for eficaz), a obrigação daqueles usarem apenas cartões electrónicos para pagamentos e, com o controlo estatal do sistema bancário, acesso mais facilitado ao real rendimento dos contribuintes (para ajudar a máquina fiscal). Além de, claro, o governo do Syriza desvalorizar facilmente a moeda, implementando assim uma austeridade politicamente correcta.

As crises são sempre aproveitadas, por socialistas de todos os partidos, para aumentar o poder do Estado.

Uma união cada vez mais dividida

Desunião europeia Desde o seu início, o “projecto europeu” assentou em criar uma interligação (e interdependência) entre os vários países que o integravam em áreas estratégicas fundamentais para que nunca voltasse a ser do seu interesse entrarem em guerra uns com os outros. Tudo começou com a comunitarização dos recursos energéticos de França, Alemanha, Itália, Luxemburgo, Holanda e Bélgica na Comunidade Europeia do Carvão e do Aço. E foi crescendo, não só geograficamente com os vários alargamentos a novos estados-membros, como em âmbito, com sucessivos avanços na atribuição de poderes e “competências” (segundo o jargão bruxelense) à “Europa”. Afinal, não fora em vão que o “projecto” sempre tivera inscrito em si o objectivo de “uma união cada vez mais aprofundada”.

Os “fundadores” da “Europa” entendiam, no entanto, que esse constante aprofundamento deveria apenas ser feito através de “pequenos passos”, para assegurar que nenhum desses passos pusesse em causa os interesses fundamentais de nenhum dos membros do clube. Mas a partir dos anos 80, com o Acto Único Europeu e o caminho para o Tratado de Maastricht de 1992, e culminando na década passada com o Tratado-de-Lisboa-Anteriormente-Conhecido-por-Constituição-Europeia, essa prudência perdeu-se por completo.

Assim, nos últimos 30 anos, os “passos” dados pela “Europa” foram não só em grande número como bem largos, com tristes consequências para todos. O aumento do número de políticas sujeitas a votação por maioria qualificada e de transferência de poderes dos parlamentos nacionais para a esfera “comunitária” fez com que num número crescente de áreas da governação, os países da União tenham perdido a autonomia para defender aquilo que os respectivos eleitorados entendem – com ou sem razão – ser o interesse nacional. O resultado, para além de fragilizador da qualidade das democracias dos países europeus e dos mecanismos de controlo do poder político por parte dos cidadãos, foi a transformação da “Europa” num elemento gerador de conflitos entre os países europeus, em vez da entidade potenciadora de paz no continente que foi concebida para ser.

O caso da moeda única é exemplar. Infelizmente, só é “exemplar” no pior sentido que a palavra pode ter. O euro nasceu, como quase tudo no “projecto europeu”, de um negócio entre a França e Alemanha, em que os primeiros apoiavam a unificação dos segundos, e estes, em troca, abdicavam da sua moeda própria e cediam parcialmente o controlo sobre a sua tradicionalmente apertada política monetária. De caminho, dava-se um enorme salto, simbólico e prático, no sentido da transformação da “Comunidade Económica Europeia” numa verdadeira “União Europeia”, uma entidade política à qual se atribuíam funções até então intrinsecamente ligadas à soberania nacional. O que produziu, no entanto, foi tudo menos a idílica transformação do espaço entre o Cabo da Roca e Capo Greco e Limassol e Nuorgam numa extensa região liberta de nacionalismos e egoísmos, banhando-se em solidariedade e cantando em várias línguas mas em uníssono e tom afinado o “Hino à Alegria”.

Juntando na mesma zona monetária realidades económicas tão distintas ao ponto de terem necessidades praticamente incompatíveis, o euro mais não significou que, por um lado, uma subvalorização monetária na Alemanha pós-Marco, com (mesmo que apenas de forma relativa, e nunca a níveis gritantes) a correspondente perda do valor dos rendimentos e poupanças dos seus cidadãos; e por outro, uma sobrevalorização da moeda em países com economias menos competitivas e atractivas (como a portuguesa) criando dificuldades significativas a quem, no seu interior, pretendesse exportar bens ou serviços que beneficiariam teoricamente de uma moeda mais fraca que os tornasse apetecíveis a portadores de moedas mais fortes.

Ao mesmo tempo, e para piorar as coisas, criou também uma bolha nos títulos de dívida pública desses países: confortavelmente sentados debaixo do mesmo chapéu monetário da Alemanha; em princípio obrigados a respeitar uma série de regras orçamentais visando manter a estabilidade do euro; e com a implícita promessa que, em caso de descalabro, o simples facto de partilharem a mesma moeda faria com que países como a Alemanha nunca deixariam cair países como Portugal, Grécia ou Itália; estes Estados puderam endividar-se a juros (quase) “alemães” enquanto seguiam políticas orçamentais “gregas”. E quando se abateu a crise do subprime americano e a “Europa” temeu uma recessão, todos os países da “zona euro” foram alegremente incentivados pelos vários “responsáveis” da União a atirarem mais despesa pública para a economia com o propósito de a “reanimar”. Se esta política podia talvez fazer sentido em países com uma escassa dívida pública e políticas orçamentais mais ou menos equilibradas, não tinha pés nem cabeça em países já extraordinariamente endividados e em que o Orçamento de Estado era usado como instrumento de compra de votos e satisfação de vastas e sequiosas clientelas. Como seria de esperar, não demorou muito para que nem o chapéu monetário do euro chegasse para proteger países como a Grécia e Portugal dos ardentes raios dos temores dos “mercados” de dívidas soberanas. À beira da falência, viram os mesmos políticos (José Manuel Durão Barroso, “a senhora Merkel”, Juncker) que poucos anos antes encorajavam Primeiros-Ministros como Sócrates a seguirem os seus piores impulsos, a cantarem as virtudes da parcimónia e a pregarem violentos sermões contra os vícios do “endividamento excessivo”.

Claro que mais graves que o sempre incómodo espectáculo da hipocrisia dos (como diz um amigo meu) “poderes que são”, foram as consequências económicas e políticas da aventura. A necessidade de resgatar os países “incumpridores” sem pôr em causa a credibilidade do euro como moeda estável criou a terrível combinação que nos trouxe ao infeliz estado de coisas actual: o financiamento dos “programas de resgate” por parte dos países mais ricos revolta os seus eleitores pela sua percepção de que estão a pagar a “preguiça” e o “despesismo” dos países resgatados; nestes últimos, as medidas “duras” e a perda de autonomia orçamental inerentes a esse programa e ao Tratado Orçamental da EU causam no eleitorado o descontentamento contra a “falta de solidariedade” dos “austeritários” ricos e o “desrespeito pela democracia”; e as soluções que poderiam servir para ultrapassar as piores consequências económicas e financeiras deste arranjo – um salto para uma maior integração económica e política, com meios de mutualização dos títulos de dívida pública, as tão faladas “transferências financeiras”, e atribuição de novas e mais extensas “competências” sobre os orçamentos nacionais às instituições (não-democráticas) da União – acabariam por agravar não só o problema da perda de controlo democrático do poder político, como em particular o do conflito de eleitorados a que os arranjos do euro e da União deram origem.

Por estes dias, as “classes conversadoras” do continente vão-se entretendo a discutir quem merece mais ser culpabilizado pela crise grega, se o governo grego se as instituições da União. Não percebem que o problema realmente grave já existia, e que continuará a existir muito depois do Syriza voltar à proveniência e independentemente de se chegar a um acordo sobre o que fazer na Grécia ou não: A “Europa” foi durante décadas um factor de estabilidade porque servia os interesses dos países que a ela pertenciam. Mas, ao dar passos gigantescos e pouco cuidados no sentido da “união cada vez mais aprofundada”, fez com que esses mesmos países perdessem capacidade de defender o que julgam ser o seu interesse. A sua arquitectura institucional tornou-se assim incompatível com a satisfação dos interesses de todos os seus membros, e não pode portanto gerar outra coisa que não conflitos. A continuar neste caminho, a “Europa” chegará ao dia em que, não servindo os interesses dos seus membros, deixará de ter interesse para eles. E nesse dia, até o que ela tem de bom, que apesar de tudo não é pouco, se perderá.

A fuga de capitais da Grécia…

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… é, surpreendentemente, positiva para a Grécia, independentemente de ser premeditada ou não.

Quando um grego retira o seu dinheiro do banco e o transfere para outro país, o banco local solicita liquidez ao Banco Central da Grécia, que por sua vez solicita liquidez ao Banco Central Europeu, que a concede ao abrigo do programa de emergência de liquidez (ELA). Esse dinheiro é então transferido para fora, quer através de um depósito numa conta estrangeira, quer através da aquisição de activos no estrangeiro (acções, etc.).

Aqui surge a parte interessante: quando a transferência ocorre, os bancos centrais dos membros da Zona Euro criam esse dinheiro, que fica registado ao abrigo do Target2 (é um activo para o investidor, um passivo para quem o recebe). Quando operações financeiras no sentido oposto ocorrem — por exemplo, quando um português investe na Grécia — ou quando a dívida é liquidada, estas operações cancelam-se vis-à-vis com as operações que tenham ocorrido em sentido oposto (investimento dos restantes membros da Zona Euro na Grécia).

E agora vem o catch. Diariamente, a dívida TARGET da Grécia aumenta cerca de mil milhões de Euros, tendo já atingido cerca de 100 mil milhões. Se a Grécia entrar em default e sair do Euro, o que é cada vez mais provável, o Banco Central da Grécia entra em falência e renuncia essas obrigações em Euros. Quem efectivamente regista esses prejuízos é o Banco Central Europeu e os restantes bancos centrais da Zona Euro, que cederam a liquidez. Os gregos? Esses têm os seus activos seguros em países da Zona Euro.

Daí que seja do interesse do Governo grego que esta situação de indefinição se protele o máximo tempo possível, permitindo assim que os gregos retirem o seu dinheiro, minimizando o impacto de uma saída do Euro.

Se tudo isto for premeditado, em particular: a intenção original de sair do Euro, o adiamento das negociações causando a fuga de capitais e colocando o ónus do lado dos restantes europeus, então isto faz de Machiavelli um amador em matéria de calculismo político.

Ler também isto e isto.

Uma bolha?

QE

Já escrevi algumas vezes sobre o Quantitative Easing (aqui, aqui e aqui). Em síntese, enquanto a liquidez não for canalizada para a economia real, enquanto os mecanismos de transmissão da política monetária continuarem débeis, e enquanto essa liquidez continuar a ser investida nos mercados de capitais, não existe um problema substantivo com o QE. Ou seja, o problema não é o início do QE. O problema é o seu fim. O tapering do QE implicará secar a liquidez, absorvendo-a dos mercados. Excepto se existir poupança suficiente para ser reinvestida nos mercados será uma queda abrupta, e alguém perderá muito dinheiro.

Adenda: talvez seja interessante recordar que a crise financeira de 2007-08 foi em muito impulsionada pela reversão da política monetária acomodatícia e com o aumento das taxas de juro, que secaram liquidez e começaram a por um travão na insanidade que varria o mercado imobiliário. E o resto é o que se sabe.

Contracção da economia americana?

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O PIB dos EUA contraiu -0.7% no 1º trimestre de 2015. Olhando para os componentes do PIB, destacam-se os seguintes factores:

  1. Valorização do USD, gerando um défice na balança comercial fruto da perda de competitividade: em particular, exportações caíram 8% e importações subiram 6%. Esta tendência iniciou-se com o anúncio do QE por parte do BCE, depois do Fed, do BoJ e do BoE terem já iniciado programas de compra alargada de activos. Um eventual problema é um cenário de beggar-thy-neighbour, com a política monetária a ser conduzida por forma a causar sucessivas desvalorizações cambiais (QE25?).
  2. Queda do preço do petróleo. Se a queda do preço do petróleo aumentou o rendimento disponível dos países consumidores líquidos de petróleo, o que é o caso do EUA, reduziu também as perspectivas de rentabilidade de produtores de petróleo, o que também é o caso dos EUA. Isto afecta particularmente os EUA porque o aumento da produção de petróleo registada nos últimos anos foi feita graças ao fracking, uma técnica inovadora, mas que acarreta custos bastante superiores à extracção normal. O efeito foi uma contracção da formação bruta de capital fixo (investimento) no sector não-imobiliário. Investimento em estruturas (poços para extracção, etc.) contraiu mais de 20%.
  3. Crescimento incipiente do consumo interno. Se o sector do imobiliário começa a recuperar, com o preço das casas a subir, o consumo interno regista um crescimento tépido. As razões são várias, entre as quais o facto da liquidez disponibilizada via QE estar a ser redireccionada para os mercados de capitais, e não para os mercados de produto através do crédito ao consumo, provavelmente porque as famílias ainda estão a desalavancar da última crise financeira.

Em retrospectiva, tendo em conta que o balanço do Fed expandiu mais de 2 triliões, o crescimento de -0.7% PIB é tudo menos meritório. Seja como for, uma contracção da economia americana não auguraria nada de bom.

Razões para a Grécia sair do euro

Sete razões para a Grécia sair do euro. Por José Manuel Fernandes.

Pode ser chocante, mas é verdade: há boas razões para a Grécia sair do euro. A primeira, é que isso é melhor para ela. Depois, é melhor para a democracia. Por fim, é melhor para a União Europeia.

Leitura complementar: O cenário do PS: entre Centeno e Varoufakis; Da espiral recessiva aos cantos do Syriza; Razões para ter esperança no Syriza; O socialismo europeu e o Syriza; A Grécia e o erro de Merkel.

Uma segunda moeda para a Grécia?

Alemanha não defendeu, mas falou de moeda paralela para a Grécia

Wolfgang Schäuble admitiu que a Grécia poderá necessitar de uma moeda paralela se não houver progressos nas negociações com os credores. Quem o diz são fontes próximas do ministro alemão.

Leitura complementar: O cenário do PS: entre Centeno e Varoufakis; Da espiral recessiva aos cantos do Syriza; Razões para ter esperança no Syriza; O socialismo europeu e o Syriza; A Grécia e o erro de Merkel.

Momento WTF

No site do Jornal de Negócios, há um link para um video da Bloomberg onde discutem vários assuntos brevemente, entre os quais a possibilidade de saída do Euro por parte da Grécia. O título é “Será mais fácil a Grécia sair do euro com uma moeda forte“. O conteúdo do video não tem nada a ver.

Curso de preparação para o acesso à carreira diplomática

10950655_10153841895360663_1689449590085120497_nEstão a decorrer as inscrições para um breve curso de preparação para a carreira diplomática, a ser ministrado na Faculdade de Direito da Universidade Nova. Eu irei leccionar o capítulo referente a conceitos de Política Económica, em particular aflorarei temas como a crise financeira (e as várias teorias explicativas) e as suas repercursões; efeitos da política monetária, orçamental e cambial no curto e no longo-prazo; reformas estruturais; impacto dos fundos estruturais europeus; competitividade e crescimento da economia portuguesa; etc.

A inscrição poderá ser feita até ao dia 8 de Maio.

Varoufakis contra o mundo (cruel)

Varoufakis cita Roosevelt. “Eles odeiam-me. E dou as boas vindas ao seu ódio”

A citação de FDR, que data de 1936, pode traduzir-se da seguinte forma: “Eles são unânimes no seu ódio em relação a mim; e eu dou as boas vindas a esse ódio“. Yanis Varoufakis acrescenta um comentário em que diz que esta é uma citação “muito próxima do meu coração (e da realidade) por estes dias“.

UBS diz que saída da Grécia é gerível e sem grandes perdas para o banco

Axel Weber, que foi governador do banco central alemão entre 2004 e 2011, explicou que a tranquilidade face ao impacto da eventual saída da Grécia da zona euro é baseada no facto de o banco ter cortado os riscos de incumprimento da Grécia “há muito tempo”.

A entrevista de Weber surge numa altura em que cada vez mais se fala da possibilidade de a Grécia entrar em incumprimento financeiro e escolher sair da zona euro, perante o arrastar das negociações entre Atenas e os seus parceiros com vista à resolução do problema financeiro grego.

Leitura complementar: O cenário do PS: entre Centeno e Varoufakis; Da espiral recessiva aos cantos do Syriza; Razões para ter esperança no Syriza; O socialismo europeu e o Syriza; A Grécia e o erro de Merkel.

They foolishly keep digging…

Vitor Constâncio diz que eventual incumprimento da Grécia não significa saída imediata do euro

The first law of holes: if you find yourself in a hole, stop digging.

Leitura complementar: Da espiral recessiva aos cantos do Syriza; Razões para ter esperança no Syriza; O socialismo europeu e o Syriza; A Grécia e o erro de Merkel.

O regulador: sempre um passo atrás

carrothO FMI prepara mais um conferência, intitulada “Rethinking Macro Policy III: Progress or Confusion?”, que, para lá do notável feito de admitir o elevado grau exploratório da actual política monetária, tudo resumido, serve para justificar a sua própria existência. Olivier Blanchard deu o mote, lançando algumas questões no blog do FMI.

Talvez mais interessante do que as questões lançadas sejam as respostas implícitas: as actuais políticas monetárias são tão experimentais que o próprio FMI não as entende bem. Note-se que a ideia de taxas de juro negativas era nada mais que um limite inferior teórico, teoricamente inalcançável, cujo único propósito era caracterizar uma armadilha de liquidez, ou em parlance menos keynesiana, a Zero Lower Bound (ZLB). Sem grandes teorias explicativas, os Bancos Centrais, entre os quais o BCE, avançaram, ainda assim, nesse sentido.

Outro ponto igualmente interessante é a questão da regulação financeira. Desta vez é diferente, ou assim acredita o planeador central. Para seu desaire, e tal como a experiência bem comprova, a tarefa do regulador é análoga à do burro atrás da cenoura — sempre um passo atrás, mas sempre ali tão perto. Isto porque de nada serve a acção do regulador quando os incentivos não estão alinhados. Colocar um chocolate no quarto de uma criança e pedir-lhe que não o coma é naif, isto para ser brando. A regulação eficaz não é decretada, monitorizada ou supervisionada por uma qualquer entidade que se julga omnisciente — é o resultado da inexorável acção das regras de mercado, onde se inclui a falência e a tomada de risco. Assim como são os limites da tomada de risco: se os bancos desejam arriscar, que o façam com os seus próprios capitais. Não se pode criar um mecanismo que dependa da boa fé e esperar que ninguém o explore para seu próprio proveito. Que o FMI ainda não tenha percebido isto, e que, em 2015, ainda tente encontrar o Santo Graal da regulação sob a forma de melhores instituições regulatórias, revela o nível de desorientação da instituição.

Grexit: será desta? (2)

The Wall Street Journal defende que Grécia deve sair do euro

Jornal norte-americano toma uma posição clara: o contágio da saída da Grécia do euro seria limitado. “A maior ameaça de contágio” seria mais um resgate – sem condições – a um governo que “não é sério”

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