TAP: perspectiva prospectiva

Tendo assistido à entrevista desta noite de Mário Crespo à senhora secretária de Estado do Tesouro, Maria Luís Alburquerque, a propósito do chumbo à venda da TAP, aqui seguem os meus comentários…

Primeiro, uma nota preliminar. Independentemente de eu não ter sido favorável à forma como decorreu este processo de privatização da TAP, gostaria de deixar uma nota de apreço quanto ao trabalho que a senhora secretária de Estado do Tesouro tem vindo a realizar neste seu ano e meio de Governo. A sua acção governativa, especificamente no Tesouro, com todas as dificuldades envolvidas, tem sido (até agora) de grande eficácia e sucesso. A redução das yields nas Obrigações do Tesouro, as emissões de BT’s cujos prazos de reembolso se vão alargando e a própria extensão de maturidades de emissões ainda não reembolsadas são a prova do seu bom trabalho. O mesmo se aplica ao senhor secretário de Estado das Obras Públicas, Transportes e Comunicações, Sérgio Monteiro, que tem sido outro governante de valor acrescentado, nomeadamente na forma como tem contribuído para equilibrar a operação do sector público dos transportes e pela forma tentativa como vai conseguindo alguma coisa (ténue) nas renegociações das PPP’s (sendo que, neste caso, Sérgio Monteiro poderia e saberia fazer bem melhor…). Mas, enfim, tanto um como outro, ao contrário de tantos outros e apesar das minhas (várias) críticas ao Governo, estão entre os membros do executivo que merecem a minha admiração pela forma como têm logrado os objectivos a que se têm proposto.

Segundo, quanto ao desfecho de hoje na TAP, julgo que, acima de tudo, prevaleceu o bom senso. Bem sei que esta minha posição não é especialmente popular entre os autores e os leitores d’ O Insurgente, porém, não sendo eu contrário à ideia de se privatizar a TAP – mas a generalidade dos portugueses pode ser… – , a fazê-lo haveria que a fazer com conta, peso e medida – condições que, manifestamente, não estavam reunidas nesta oferta de Efromovich. E não estavam porque, não obstante a situação de falência técnica da companhia (ie, um activo inferior ao passivo), a empresa gera fluxos de caixa operacionais que são positivos (ie, a empresa é lucrativa na sua actividade operacional de aviação) e, portanto, sem antes se tentar uma reestruturação a sério do seu passivo, sempre me pareceu precipitada a ideia de pagar para vender, como estava explícito na proposta de Efromovich, que não cobria o passivo não financeiro da TAP (cerca de 1.000 milhões de euros). Só se paga para vender quando a coisa está irremediavelmente condenada, ou seja, quando os fluxos de caixa operacionais são negativos e sem expectativa de inversão, e mesmo num cenário desses a liquidação pura e dura é sempre contemplada antes. Em suma, só se paga para vender quando a operação, além de irremediável, é irreformável, e sujeita a custos irreparáveis de liquidação! Acontece que a TAP, objectivamente, não estava nem está ainda nesse estádio.

Terceiro, as justificações do Governo e de Efromovich no rescaldo do chumbo. O Governo escudou-se no facto de o grupo liderado por Efromovich não ter apresentado garantias patrimoniais suficientemente robustas, que salvaguardassem eventuais riscos de execução da transacção, enquanto que o proponente se escudou no facto de não ser razoável apresentar garantias sem antes o negócio ser ratificado em Conselho de Ministros. Não conhecendo em detalhe o caderno de encargos, se o Governo estivesse 100% seguro da operação e da idoneidade do adquirente, provavelmente, teria aceite as garantias após a ratificação do Conselho de Ministros, queimando essa etapa processual. E se dúvidas persistissem, o executivo poderia eventualmente consumar a transacção de forma condicionada, ou seja, libertando as acções à medida que fosse recebendo o prémio e as tranches de recapitalização previstas no calendário da operação, e também à medida que fossem sendo acomodadas as necessidades de refinanciamento da dívida financeira que o adquirente se propunha garantir. Seria uma forma mais frágil de concretizar o negócio, mas, apesar de tudo, estaria em linha com o que se vai fazendo ocasionalmente no sector privado. Por seu turno, Efromovich parece ter-se feito de esperto, e no limite poderia estar a preparar-se para financiar a compra da TAP com o pêlo do próprio cão. A sua efectiva capacidade de conseguir financiamento para 1,5 bis, já para não falar dos 4 bis (!) que constava que pudesse ter para renovar a frota da companhia, pode não ter passado de um grande bluff…sendo quase certo, a avaliar pelas palavras de Maria Luís Albuquerque, que a Synergy, veículo que se propunha adquirir a companhia, não teria mesmo capacidade patrimonial para o fazer.

Quarto, o futuro. Há essencialmente três etapas ou vias que no imediato deveriam ser seguidas, de forma autónoma ou complementar: a) conversão de parte do passivo, sobretudo o passivo não financeiro, em capital; b) um empréstimo obrigacionista, em certo sentido semelhante aos “cocos” que se emitiram para a banca, que pudesse ser subscrito por investidores privados (particulares e institucionais), e que aproveitasse (quanto antes) a euforia que se vive no mercado de dívida (onde até as SAD’s dos clubes de futebol têm sucesso!), e; c) a venda ou a liquidação dos negócios da empresa (como a manutenção no Brasil) cuja actividade de exploração fosse deficitária. Cumpridas estas etapas, assumindo que a gestão da TAP conseguiria manter os tais fluxos de caixa operacionais em território positivo, coisa que tem conseguido nos últimos anos, a TAP estaria em melhores condições para ser privatizada; privatizada no imediato com retorno para os contribuintes (ie, sem pagar para vender) ou de forma gradual à medida que o passivo fosse sendo convertido em capital. E, mesmo sem privatização, abrir-se-ia uma possibilidade de viabilização da empresa que não forçasse a opinião pública a uma tomada de posição em relação à qual permanece profundamente dividida, quiçá até contrariada. Uma coisa é certa: ao contrário do que pensam os grupos de pressão, que se opuseram à proposta de Efromovich, a TAP não pode permanecer como está e vai mesmo mudar, a bem (se esta janela de oportunidade for devidamente aproveitada) ou a mal (se nada mais for feito). Eu, apesar de tudo e de todos os riscos, estou optimista pois acredito que, mesmo dando mais trabalho, será alcançada uma solução melhor para a TAP e para o contribuinte, por comparação com aquela que hoje foi rejeitada.

10 pensamentos sobre “TAP: perspectiva prospectiva

  1. tina

    Sérgio Monteiro – concordo que ele é uma mais-mais-mais-valia do governo – deixou bem claro que as condições não foram rigorosamente cumpridas como exigido por lei e foi por isso que não puderam avançar com a privatização. Respirei de alívio ao pensar que se fosse o PS a governar, teria aceitado tudo na pressa de obter dinheiro e que daqui a algum tempo estaríamos num molho de bróculos como aconteceu com o BPN.

  2. Pingback: Anónimo

  3. Ricardo, esquece. Seria como dizes se os responsáveis tivessem os “cabedais” atravessados na TAP. Como não têm e lidam com dinheiro alheio (nosso, o meu e o teu) a TAP é o próximo BPN. Sem espinhas. Vão aguentar tudo como está até ao limite e no fim isto vai sair-nos muito caro.

  4. Ricardo Arroja

    “Vão aguentar tudo como está até ao limite e no fim isto vai sair-nos muito caro.”

    Hélder,

    Esse é um risco, de facto. Esperemos que não suceda.

  5. NTS

    “Só se paga para vender (…) quando os fluxos de caixa operacionais são negativos”

    Paga-se para vender quando os fluxos de caixa não remuneram adequadamente os capitais alheios investidos na empresa. Que é o caso na TAP.

    Isto sem pôr em causa a decisão do governo, se esta tiver sido de facto (e não formalmente) pela falta de capacidade (financeira ou outra) do comprador.

    A solução defendida pelo Ricardo, privatização forçada (“negociada”) da empresa aos fornecedores, tem a vantagem de incutir para o futuro racionalidade às empresas privadas, em termos de gestão de risco, na sua relação com as empresas públicas, mas não deixará de ser um rombo na tesouraria destas empresas, com as habituais consequências indiretas de falências, desemprego, mais encargos para a SS, etc, etc…
    Quanto aos Cocos parece-me uma boa ideia.
    Quanto à venda dos negócios deficitários são de elementar boa gestão (porque é que não foram feitos até agora ?), o problema é que muito provavelmente a TAP terá de pagar para vender, e aí vamos para o problema actual das empresas. Não têm liquidez para reestruturar. E fica tudo na mesma.

    Espero não ter razão, mas é uma pena que este processo não se tenha concluído com a concretização de um negócio que livrasse o estado de responsabilidades futuras com a empresa, mesmo que tivesse que pagar para vender.

  6. Acho e que podiam por Maria Luis Albuquerque a frente da comunicacao deste governo. Explicou-se muito bem. Tivesse sido Passos Coelho, Gaspar ou Relvas e ainda estavamos todos aqui a tentar perceber o que tinha acontecido,

  7. AA

    essa dos fluxos operacionais positivos é uma noção perigosa a muitos níveis,
    – a começar por ser apenas uma condição “fortemente” necessária (mas não suficiente)
    – (muita discussão técnica e política pelo meio)
    – há uma miríade de actividades económicas que podem ser geridas com fluxos operacionais positivos pelo Estado – mas não há almoços grátis – com fluxo negativo do contribuinte, com descapitalização da sociedade para pagar a brincadeira, ou com custos de oportunidade – económicos ou culturais – etc…

  8. Eu não percebo como é que há tanta gente com tanta formação em economia, que até dá aulas nas mais variadas faculdades do país, mas que depois não sabe distinguir Enterprise Value de Equity Value.

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