TAP: pagar para vender? Não, há outro caminho.

“(…) Germán Efromovich apresentou esta sexta-feira uma proposta vinculativa para adquirir a TAP que é substancialmente inferior à proposta não vinculativa, que havia já sido apresentada ao Governo. Na base da descida de mais de 15% do valor da empresa está a análise de riscos da TAP, que o candidato entretanto realizou. Estas informações foram apuradas pelo Negócios, que esta tarde revelou que a proposta do empresário dono da Avianca passa pela assunção do passivo financeiro da TAP, no valor de 1,2 mil milhões de euros, a que acresce um valor para injectar na empresa, que pode ascender a 300 milhões. Na melhor das hipóteses, o Estado receberá ainda cerca de 20 milhões de euros. O problema é que esta proposta ficou condicionada a contingências, que o Estado não considerou mas Germán Efromovich quantificou.”, no Negócios online.

A negociação da TAP é o exemplo acabado da horrível posição negocial do Estado português no que diz respeito ao seu sector empresarial. A TAP, conforme se depreende do último relatório e contas, é uma empresa muito difícil de vender, pois trata-se de uma empresa que, não obstante o equilíbrio operacional obtido nos últimos anos (página 129 do R&C), está tecnicamente falida (ie, tem capitais próprios negativos, página 126 do R&C). E a partir do momento em que a lista de potenciais compradores ficou reduzida a um só proponente a coisa ficou ainda mais negra.

Dos detalhes que se vão conhecendo da proposta de Efromovich salta à vista que o Estado, muito provavelmente, se arrisca a pagar para vender a companhia. A razão é simples: o passivo total da TAP é de 2300 milhões de euros (página 126 do R&C), que inclui o passivo financeiro de 1,4 bi (página 145 do R&C) e (por diferença) o passivo não financeiro de 0,9 bi. É precisamente esta última parcela que não está contemplada no acordo de privatização divulgado pela imprensa e que, juntando às contingências que alegadamente condicionam a proposta como um todo, deverá atirar o custo (!) da privatização para valores na casa dos 1000 milhões de euros ou até acima deste valor.

Enfim, é caso para perguntar: dado o equilíbrio operacional da TAP, e dado que parecem ter sido tomadas precauções quanto à cobertura de risco do preço do Jet Fuel (página 143 do R&C) – a grande lacuna da (competente) gestão da TAP nos últimos anos -, não seria preferível negociar o capital da companhia com os credores? Concretamente, não seria de tentar a transformação do passivo em capital? Parece-me que sim…

Advertisements

26 thoughts on “TAP: pagar para vender? Não, há outro caminho.

  1. Zé da Esquina

    O problema na minha perspectiva é que:
    (a) potencialmente muitos dos credores serão nacionais logo, devido às suas restrições em termos de contabilização de capitais, não estarão disponíveis para efectuar essa transformação no grau necessário;
    (b) efectivamente o capital próprio é negativo o que implica que terá de ser feito um aumento de capital e não pelo estado pelo que quem o fizer certamente quererá bastante grau de controlo sobre a empresa;
    (c) dificilmente um “conglomerado” de accionistas terá o poder necessário para fazer o que se avizinha na TAP que passará quase certamente pelo corte de muitas das rotas de rentabilidade marginal ou negativa. estas rotas incluirão rotas de longo curso a partir do porto, incluirão rotas de longo-curso para a américa do norte, incluirão praticamente todas as rotas de médio curso a partir do porto, incluirão algumas das rotas de médico curso a partir de lisboa levando talvez a um decréscimo de 20% de passageiros transportados (estimativas minhas)
    (d) provavelmente a TAP conseguirá esperar mais um ou dois anos sem novo capital mas dificilmente mais que isso. A manutenção no Brasil continua a ser um cancro; Os novos A350 deverão ser entregues em 2015-2016; A posição dominante no Brasil não durará para sempre agora que a TAM está fora da Star Alliance uma vez que a nova LANTAM tem mais do que capacidade para servir eficazmente a Europa; Em suma…. o relógio está a correr

  2. Ricardo Arroja

    Caro Zé da Esquina,

    Obrigado pelos seus comentários. Efectivamente, os obstáculos são grandes, mas a TAP, ao contrário do que por vezes se diz, ganha dinheiro na operação, apesar de todas as ineficiências que aponta (seria interessantíssimo ver publicada a rentabilidade de todas as rotas da companhia). E, portanto, eliminadas ou atenuadas essas ineficiências, os fluxos de caixa libertados na operação tornariam os restantes problemas mais fáceis de resolver ou acomodar.

    O meu ponto é o seguinte: uma negociação eficaz e de sucesso envolve a consideração de diversos cenários alternativos, caso contrário, deixa de ser uma negociação e passa a ser uma capitulação. Uma capitulação que, neste caso, se afigura cara. E eu insisto, deveremos pagar para vender? Será a TAP uma empresa assim tão má que justifique essa acção?

  3. Luis Moreira

    Todas as outras companhias aéreas já se casaram, menos a TAP. Agora, das companhias europeias ninguém a quer. E aí é que está o ponto.Bem casadas só poderiam propor um pacto de mancebia, como tirar da Portela o HUB., ninguém acredita que a Lufthansa ou a Ibéria trocassem Madrid ou Frankfurt por Lisboa. Esse seria o prejuízo maior.

  4. Ricardo Arroja

    “ninguém acredita que a Lufthansa ou a Ibéria trocassem Madrid ou Frankfurt por Lisboa”

    Pois não. Em todo o caso, seria interessante perceber melhor por que razão não se tentou uma maior aproximação à Lufthansa…..é que o maior credor bancário da TAP é o Deustche Bank, e nestas coisas os alemães costumam funcionar de forma relativamente corporativa…

  5. Ricardo Cabral

    Ricardo,

    É incrível que a nossa imprensa diga que o empresário se propõe assumir o passivo. O passivo da TAP é assumido pelos activos da TAP. Ou seja o Germán Efromovich nunca irá assumir os 1,2 mil milhões de passivo (note-se que a dívida líquida é 1,05 mil milhões) nem os 0,9 mil milhoões de restante passivo. Este será sempre assumido pelo balanço da TAP. O Germán Efromovich irá manter a TAP com a maior alavancagem possivel para conseguir o melhor retorno possivel no capital investido. Nesse sentido é preocupante que só proponha injectar €300 milhões para tornar os capitais próprios positivos e não pagar nada ao accionista estado.

    Uma empresa não precisa de ter capitais próprios positivos. Precisa é da liquidez (i.e., fluxos de caixa)

    Assumindo que a TAP utiliza metade desses 300 milhões para aumentar o seu fundo de maneio e a outra metade para abater à divida estamos a falar de uma melhoria dos custos (financeiros) de cerca de €9 milhões por ano (ou seja 0,4% dos custos totais da TAP). Os custos financeiros (leasing e juros) representam uma pequena parte dos custos da TAP, i.e., a divida da TAP não é tão grande assim face às suas receitas e despesas e está estabilizada. A empresa está actualmente numa situação em que com ligeiras melhorias operacionais conseguirá melhorar a sua posição financeira por si só. Um aumento de receitas de 5% e uma redução de despesas de 5% melhorias operacionais de €250 milhões por ano, ou seja um montante anual comparável ao que Efromovich se propõe injectar.

    Andamos a brincar neste país com coisas sérias. Esta é uma das maiores empresas exportadoras do país numa das principais industrias exportadoras do país. O amadorismo é assustador.

    Um abraço,

    Ricardo Cabral

  6. NTS

    O importante é garantir que a privatização não deixa para o estado nenhuma contingência inquantificável.
    Em minha opinião, o custo desta privatização será muito menor que o custo que o estado terá de incorrer se mantiver a empresa.
    Empiricamente facilmente se demonstra que um accionista (privado ou publico) que nunca conseguiu gerir adequadamente uma empresa, não passa por artes mágicas para uma situação de rentabilidade positiva daqui para a frente.
    Por isso, Ricardo, penso que não deve haver outro caminho.

  7. ricardo saramago

    Estas oportunidades não costumam repetir-se.
    Aliviar o Estado de dívidas e avales não será coisa pouca.
    Só isso seria um bom motivo para vender.

  8. economista

    A venda RTP ? e pior ainda a venda da TAP ? Com estes já velhos e conhecidos truques do colombiano comprador com sapato brasileiro e sangue soviético ? O que juntos Relvas e Alberto da Ponte(este logo após a sua tomada de posse na RTP) foram fazer ao Brasil , conhecidas as relações colombianas de Alberto da Ponte e de Relvas com o seu amigo e corrupto Dirceu e lendo o que dizem
    os jornais brasileiros ? E o milhão de euros que entrou em Portugal numa mala diplomática não tem nada a ver com este caso ? Evidentemente que não … Agradeço os brilhantes comentários que li e aprendi…TAP igual a quadratura do circulo ? Não seria bom Engenho e Arte para conseguir realizar a hipótese de Ricardo Arroja ? Para este Governo , governar é sinónimo (ao contrário do que prometeram…) tributar e tudo agravado com a venda a saldo do que resta deste Portugal …
    É pena que neste final não se possa também por a saldo um par de jarras que aliás nos custou muito dinheiro , que representam um par de gemeos siameses e com um estranho desenho com a relva a comer um coelho !…
    P.S.
    Constatando que a divida contraída no consulado de Cavaco somada com a divida contraída no consulado deste Coelho , já ultrapassa a divida obtida no também louco consulado de Sócrates , concluo que assim endividados já não será possível a hipótese de R.A .. Lamentamos ….

  9. pedrofpais

    “ninguém acredita que a Lufthansa ou a Ibéria trocassem Madrid ou Frankfurt por Lisboa”

    Claro que não, até porque o aeroporto não teria capacidade para tal, mas Lisboa tem vantagens inegáveis sobre Frankfurt e até sobre Madrid para operar como hub para a América do Sul (e em parte para África também). P.ex. sabia que só a partir de Lisboa é possível servir São Paulo – o destino mais importante da América do Sul – com voos diários apenas com um único avião? De Madrid isso já praticamente não é possível devido à distância adicional e de Frankfurt nem pensar. O mesmo se aplica ao Rio embora Madrid aí já consiga competir (embora com maior risco de atrasos.

    Mais, Lisboa tem muito tráfego O&D para o Brasil que Madrid e Frankfurt não têm. Aliás frankfurt não tem tráfego O&D para quase lado nenhum. Só isso justifica manter a operação de longo curso. Enfim. As forças portuguesas são maiores do que a “imprensa que não pensa” por vezes dá a entender.

    Finalmente um comentário à Isabel. Inevitavelmente vai ser necessário pagar compensações de serviço público para servir algumas rotas para as ilhas. Agora não vejo porque tem de ser à TAP. Porque não à easyjet ou a qualquer companhia que o faça eficazmente e pelo melhor preço?

  10. pedrofpais

    Comentário final ao blog citado pela Isabel… que raio de contas são aquelas. Então considera como passivo as encomendas firmes dos A350 e não os considera simultaneamente como activo da empresa? Ou se considera os dois ou não se considera nenhum. Com contas destas…. enfim.

  11. Ricardo Arroja

    Em baixo, transcrevo (com a devida autorização) o comentário que recebi via email do meu amigo Ricardo Cabral:

    “Ricardo,

    É incrível que a nossa imprensa diga que o empresário se propõe assumir o passivo. O passivo da TAP é assumido pelos activos da TAP. Ou seja o Germán Efromovich nunca irá assumir os 1,2 mil milhões de passivo (note-se que a dívida líquida é 1,05 mil milhões) nem os 0,9 mil milhoões de restante passivo. Este será sempre assumido pelo balanço da TAP. O Germán Efromovich irá manter a TAP com a maior alavancagem possivel para conseguir o melhor retorno possivel no capital investido. Nesse sentido é preocupante que só proponha injectar €300 milhões para tornar os capitais próprios positivos e não pagar nada ao accionista estado. Germán Efromovich reconhece na prática que a empresa não precisa de capital.

    Uma empresa não precisa de ter capitais próprios positivos. Precisa é da liquidez (i.e., fluxos de caixa).

    Assumindo que a TAP utiliza metade desses 300 milhões para aumentar o seu fundo de maneio e a outra metade para abater à divida estamos a falar de uma melhoria dos custos (financeiros) de cerca de €9 milhões por ano, ou seja 0,4% dos custos totais da TAP. Os custos financeiros (leasing e juros) representam uma pequena parte dos custos da TAP, i.e., a divida da TAP não é tão grande assim face às suas receitas e despesas e está estabilizada. A empresa está actualmente numa situação em que com ligeiras melhorias operacionais conseguirá melhorar a sua posição financeira por si só. Um aumento de receitas de 5% e uma redução de despesas de 5% traduziria-se em melhorias operacionais de €250 milhões por ano, ou seja um montante anual comparável ao que Efromovich se propõe injectar.

    Isto significa que se não ocorrerem surpresas desagradáveis a TAP passará em breve a ser fortemente lucrativa.

    Andamos a brincar neste país com coisas sérias. Esta é uma das maiores empresas exportadoras do país numa das principais industrias exportadoras do país. O amadorismo é assustador.

    Um abraço,
    Ricardo Cabral”

  12. NTS

    @13: Ao contrário do que diz a TAP tem uma dívida enorme, completamente desadequada, e de difícil sustentabilidade.

    Rácio net debt/ebitda = 10 (melhores práticas apontam para 3)

    Cash-flow operacional não cobre os juros e as prestações dos leasings.

    Aliás o ebitda é igual às prestações dos contratos de leasing, pelo que para esta rentabilidade operacional a dívida deveria ser no máximo igual à divida dos leasings (684 milhões de euros).

    Quanto à facilidade com que sugere que se aumentam as receitas em 5% e simultaneamente se reduz as despesas em 5%, só tenho um comentário. Vou sugerir ao meu patrão que o contrate imediatamente, mas ele se calhar já não acredita no pai Natal !

    Tem razão quando diz que a injeção de 300 milhões é insuficiente para o futuro da empresa. Mas a beleza das privatizações sem contingências futuras para o Estado (como referi no meu post anterior), é que os prejuízos futuros já não são da nossa responsabilidade colectiva.

    E se a empresa não se aguentar, outra a substituirá. Não há que temer pelo futuro.

  13. Antonio Almeida

    A TAP, mesmo que o governo não queira vai acabar por ficar nas mãos do Estado!
    Assim fica feita a vontade do PS, PCP e BE

  14. josé

    Ricardo, mal o Sr. Germán Efromovich tenha a propriedade da empresa esta passará a ser altamente lucrativa. Basta alienar alguns activos que hoje são o cancro da empresa e “pressionar” a reforma de ~10% da força de trabalho.

  15. andre

    O Estado é, e continuará a ser após a venda, responsável por todas as dívidas da TAP contraídas antes da privatização. Para que tal não aconteça, teria de aprovar uma lei que afastasse uma norma constante do DL que cria a Parpública e que manda aplicar o art. 501 do CSC às relações entre a Parpública e o Estado.

  16. Zé da Esquina

    andre, confesso a minha ignorância no tema, mas não pode esse artigo ser substituído por contrato entre as partes? Ou seja, não pode o contrato de venda especificar a transmissão das dívidas contraídas e assim cessar a responsabilidade da Parpública sobre dívidas da TAP? Creio que sim.

  17. Ricc.iardi

    Vamos ver, de quanto dinheiro precisaria um investidor para montar uma empresa de aviação, de raíz, como a TAP?
    .
    Muitissimo mais do que aquilo que se prepara Afromovich para investir. E se fizesse o negócio de raíz jamais obteria um pay back inferior a 15 anos.
    .
    O negócio é conhecido. Comprar empresas estatais em dificuldades (os politicos compram-se), retalha-las, subtrair as rotas menos lucrativas e pedir ao estado que comparticipe os voos que o país não pode prescindir (regiões autonomas e ex-colonias) por uma pipa de massa.
    .
    Em suma, o investimento inicial feito para compra da TAP (20 m) e mais a injecção de liquidez prometida (300 m) serão pagos através do estado por indeminização de comparticipação dos voos imprescindiveis à coesão nacional. É assim que o Afro pensa e era assim que eu pensaria se comprasse um negócio desses (ou outro qualquer).

    Eu admito a privatização da TAP (porque não se trata própriamente de uma empresa monopolista, já que existem operadores concorrentes no mercado), não me parece que seja boa altura para o fazer. O estado só vai perder com o negócio.O estado e, consequentemente, os portugueses. Mais fácil seria emagrecer a empresa e reduzir as rotas deficitárias e vende-la depois por muito mais dinheiro. Mas pronto, é mais dificil e envolve trabalho e dedicação e o governo quer soluções fáceis para não ter de pensar muito no assunto.
    .
    Mas, vejamos, se a operação da TAP é considerada importante e imprescindível para o país, e tratando-se da única empresa do genero com capitais portugueses, e dada a possibilidade de poder falir nas mãos do Afro – possibilidade natural, aliás a qualquer empresa – eu pergunto, num mero exercico especulativo, se daqui a 5 anos a empresa falir, ou 10, quanto dinheiro é que o estado portugues vai ter arranjar para montar uma empresa do mesmo genero?
    .
    Mas se, na verdade, a empresa não é importante para o país, se Portugal pode viver bem sem ela, então não se percebe porque é que os sucessivos governos alimentam os seus prejuizos. Era apresentar um plano financeiro à administração e comunicar que a partir de determinada data não haveria qualquer subvenção para a empresa, excepto aquela que decorre das obrigações de accionista, nomeadamente no acompanhamento de aumentos de capital para engrandecimento do negócio.
    .
    Rb

  18. Ricardo Arroja

    “Eu admito a privatização da TAP (porque não se trata própriamente de uma empresa monopolista, já que existem operadores concorrentes no mercado), não me parece que seja boa altura para o fazer. O estado só vai perder com o negócio.O estado e, consequentemente, os portugueses. Mais fácil seria emagrecer a empresa e reduzir as rotas deficitárias e vende-la depois por muito mais dinheiro. Mas pronto, é mais dificil e envolve trabalho e dedicação e o governo quer soluções fáceis para não ter de pensar muito no assunto.”

    Caro Rb,

    Exactamente. Até porque parte desse trabalho tem sido feito com a actual gestão.

  19. andre

    Zé, mesmo o Estado não pode afastar leis por contrato. O Estado (leia-se governo) pode, isso sim, aprovar um Decreto-lei que afaste a aplicação, neste caso concreto, de uma lei anterior. Não é impossível, mas a constitucionalidade desse decerto-lei consiste provavelmente numa expropriação porque retira uma garantia aos credoes da empresa, pelo que teria de ser devidamente compensada.
    Claro, Portugal sendo o que é, vá-se lá saber como vão resolver as coisas. Participei já em alguns destes processos e sei que questões de legalidade e constitucionalidade são sempre secundárias.

  20. economista

    Ninguem entende que o colombiano (e os seus amigos…) pretendem comprar as ACÇÕES da TAP por 20 ME e prometem apenas aumentar o passivo da TAP em mais 300 ME ? Se sim , …É pena Será verdade que os tugas (perdoem-me os portugueses…)padecem de iliteracia numérica ,, economico-financeira e social . Para o A.O. ainda de obesidade mental . Não será uma obesidade mental “vendar” a TAP ?
    P.S.
    Ricardo Cabral merece os parabens.
    RICC,IARDI -Não tenha as mãos tão leves ….

  21. Pingback: Quanto vale a TAP afinal? « Ricardo Campelo de Magalhães

  22. economista

    Mas como é possivel esta nebulosa venda da TAP por 20 milhões de euros , sendo uma empresa que factura 2,5 mil milhões de euros ? Certo que tem financiamentos de 1,2 mil milhões de euros mas também tem activos de 2 mil milhões de euros … O que TAP necessita (tal como o País…) é de INVESTIMENTO para sobreviver…..
    E ainda , consequentemente poder rentabilizá-los(o que o Governo não sabe fazer …).

    http://new.flytap.com/prjdir/flytap/mediaRep/editors/Contentimages/INSTITUTIONAL/PDF/TAP/Relatorios/anual/2011/TAP_Relatorio_Anual_2011_PT_v3.pdf

  23. Pingback: Germán Efromovich’s offer for TAP | Traders Caring

Deixe uma Resposta

Preencha os seus detalhes abaixo ou clique num ícone para iniciar sessão:

Logótipo da WordPress.com

Está a comentar usando a sua conta WordPress.com Terminar Sessão / Alterar )

Imagem do Twitter

Está a comentar usando a sua conta Twitter Terminar Sessão / Alterar )

Facebook photo

Está a comentar usando a sua conta Facebook Terminar Sessão / Alterar )

Google+ photo

Está a comentar usando a sua conta Google+ Terminar Sessão / Alterar )

Connecting to %s